2021年4月2日投資組合回顧:長線投資者的必要技能:抄底

截至2021年4月2日,知識蒸餾所投資組合累計回報+199.28%;年初至今回報率-0.11%。月初至今回報率+0.76%。2021第1季度,平手結束。

回顧2021年1、2月,感覺市場已經在高位了,所以一直不敢買入。除了IPO抽中的快手以外,只買了一隻理想汽車。結果一買之後,市場就在2月中下旬開始因為美國國債債息飆升,而開始大幅回調。很多人因為抵受不了股市快速下跌所帶來的壓力,而選擇清倉立場,將2020年所賺的利潤鎖定變現。所長選擇繼續留在市場。這段時間,知識蒸餾所的投資組合單位價格隨即從高位下跌超過15%,懷疑人生。

抄底理想汽車、美團、拼多多

我分別在1月14日和1月21日分別以$35.02和$35.14首次建倉理想汽車。在2月下旬,隨著市場下跌,理想汽車價格比首次買入價下跌差不多30%。於是到了2月25日,便在$25.01第二次加倉理想汽車。然後價格繼續下跌,最低跌低於$20,比首次買入價下跌超過40%!雖然沒有發文專題分析過理想汽車,但是有追蹤知識蒸餾所Facebook專頁的朋友都知道,所長看長期好電動車市場,電車3傻裡面最看好理想汽車。於是到了3月5日,便果斷的抄底兩次,價格分別是$22和$20。平均買入價格是$25.87,比4月1日收市價低3.37%。

前兩天和朋友跑步談起這段抄底理想汽車的經歷

朋友問我:「所長,你是如何克服當市場猛跌的時候買入的恐懼?」

我沒有選擇回答他別人恐懼我貪婪這些客套話。說實話,別人恐懼我也恐懼。只不過,我不打沒有準備的仗。有準備了,就算恐懼當中,也可以制定合適的策略。所以,我沒有選擇抄底我沒有持有的股票。

我回答說:「第一,我對自己之前的分析有無限信心,他的基本因素沒有因為股市大跌而變化。第二,我不是All-in理想。我是在分段下注。抄低後,理想汽車才佔到整個股票投資組合不到4%。怕什麼呢?」

朋友說:「是啊,輸光了也不過是4%的錢,不是很多。而且你看好理想汽車有10x潛力,這個做法很Make Sense。」

其後,在3月底,由於拼多多創始人黃崢離任,和美團虧損擴大而大幅下跌。於是便在3月25日以$125抄底拼多多,在3月29日以$280抄底美團。The rest is history。如果股價不是回頭向上而是繼續下跌,我會繼續買入。

在2021年第一季度,所長清倉Netflix、Facebook、2318、1398和939並減持Google。如果大家想知道所長賣出這些股票的具體原因,請留言。

如果覺得這篇文章對你有幫助,請你讚好、留言和分享給更多的朋友。

有關美團和拼多多的詳細分析可以參考上週的投資組合回顧:

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https://knowledge-distillery.com/2021/03/28/2021%e5%b9%b43%e6%9c%8819%e6%97%a5%e6%8a%95%e8%b3%87%e7%b5%84%e5%90%88%e5%9b%9e%e9%a1%a7%ef%bc%9a%e9%87%8d%e9%bb%9e%e9%97%9c%e6%b3%a8%e7%be%8e%e5%9c%98%e3%80%81%e6%8b%bc%e5%a4%9a%e5%a4%9a/

節錄:

美團CEO王興是打贏多場大戰的戰鬥力特強的領導者,包括千團大戰、外賣和旅遊和酒店等。美團擁有執行能力超強的團隊和清晰的戰略定位。美團真正瞄準的是衣食住行、吃喝玩樂的所有方面。中國大陸有14億人口,年人均消費20000元以上,花在衣食住行、吃喝玩樂上面的超過50%。美團的潛在市場規模超過14萬億。如果美團能夠做到20%的市場佔有率,10%的利潤率,每年的利潤就有2800億,20倍市盈率就是5.6萬億人民幣、6.8萬億港幣的市值。關於美團的詳細戰略估值分析可以參考以下連結:

拼多多的創始人黃崢則是一個擁有冷靜頭腦、思維慎密的管理者。在阿里和京東主導的電商行業裡,依然可以找到突破的夾縫,在數年時間內做到用戶數超過淘寶、GMV超過京東。雖然黃崢已經退下來,但是留下來一套久經歷練的、數據驅動的增長方法,繼續是驅動拼多多未來增長的主力引擎。未來聚焦供應鏈改造戰略,積極為提供用戶價值而創新,從供應鏈改造中賺取利潤。供應鏈改造由農產品開始。目前農產品的GMV是2700億,全產品的GMV是17000億,如果通過供應鏈改造而產生20%利潤,那麼每年利潤就有3400億。關於拼多多的戰略分析可以參考以下連結:

2021年3月26日投資組合回顧:重點關注美團、拼多多

截至2021年3月26日,知識蒸餾所投資組合累計回報189.19%;年初至今回報率-3.48%。月初至今回報率-3.99%。

這週在$537.45賣出餘下所有Netflix持股,是第2隻完全清倉的FAANMG股。這週在$125買入拼多多。

市場繼續回調,知識蒸餾所得回報也跌到今年的低位,回報也落後各大指數。儘管如此,科技股受壓的時候反而讓我更加清楚未來的投資方向:繼續以科技為核心;減少美國科技企業投資、增加中國科技企業投資。5年後回頭看,或許我們會懷疑為什麼不在這麼黃金的機會買入優質的科技企業。

縱使這段時間已經不斷減持非核心美國科技股Facebook和Netflix,美國科技企業投資依然佔到投資組合超過60%。未來在價格合適的時候減持Fastly和Google。為什麼要減少美國科技企業投資、增加中國科技企業投資?答案是:

Not Only Never Bet Against America; But Also Never Bet Against China

經過這段時間對投資組合裡的股票分析,已經明確將會繼續加倉的股票是:美團、拼多多。

很多人會對投資處於虧損的企業感覺不舒服,虧損在加上相對高的估值就更加不同考慮了。美團和拼多多都屬於這類型的企業。這個擔憂是合情合理的,美團、拼多多以外,騰訊也是一個不錯的、比較穩定的投資標的。

至於為什麼知識蒸餾所堅持投資美團和拼多多呢?這兩家公司很可能是阿里和騰訊以外的超級平台。

美團CEO王興是打贏多場大戰的戰鬥力特強的領導者,包括千團大戰、外賣和旅遊和酒店等。美團擁有執行能力超強的團隊和清晰的戰略定位。美團真正瞄準的是衣食住行、吃喝玩樂的所有方面。中國大陸有14億人口,年人均消費20000元以上,花在衣食住行、吃喝玩樂上面的超過50%。美團的潛在市場規模超過14萬億。如果美團能夠做到20%的市場佔有率,10%的利潤率,每年的利潤就有2800億,20倍市盈率就是5.6萬億人民幣、6.8萬億人民幣的市值。關於美團的詳細戰略估值分析可以參考以下連結:

拼多多的創始人黃崢則是一個擁有冷靜頭腦、思維慎密的管理者。在阿里和京東主導的電商行業裡,依然可以找到突破的夾縫,在數年時間內做到用戶數超過淘寶、GMV超過京東。雖然黃崢已經退下來,但是留下來一套久經歷練的、數據驅動的增長方法,繼續是驅動拼多多未來增長的主力引擎。未來聚焦供應鏈改造戰略,積極為提供用戶價值而創新,從供應鏈改造中賺取利潤。供應鏈改造由農產品開始。目前農產品的GMV是2700億,全產品的GMV是17000億,如果通過供應鏈改造而產生20%利潤,那麼每年利潤就有3400億。關於拼多多的戰略分析可以參考以下連結:

投資買的是未來,而不是過去。因為相信所以看見。

2021年3月19日投資組合回顧:累計回報196.22% – 等待今年下一個買入機會

截至2021年3月19日,知識蒸餾所投資組合累計回報196.22%;年初至今回報率-1.13%。月初至今回報率-1.64%。

本週操作

這週在$289.27賣出餘下所有Facebook持股,是我第一隻完全清倉的FAANMG股。清倉的原因不是Facebook的用戶隱私問題,也不是蘋果新的用戶私隱准許機制對其收入的潛在影響,更不是各國開始對其展開的各式各樣調查。真正的原因是其遲遲都沒有產出第二生產曲線,而且廣告技術也沒有大幅度的躍進。

別人恐懼我貪婪

如果要做到超額回報率,就要捕捉到千鈞一髮的買入機會。3月初的時候,當時股時因為債息上升而令股市大幅回調,出現了今年一次、短暫的買入機會。那一刻,我選擇在$21元加倉理想汽車,並期待5年後他能夠實現戰略目標,賣出超過160萬輛電動車,實現規模化盈利,為投資帶來巨大回報。就像去年3月買入美團和拼多多理念一樣。

去年3月開始建倉美團、拼多多,回報超過100%

回想起去年3月時,我是在2020年3月12日以$90.9首次建倉美團,和在2020年4月30日以$48.53首次建倉拼多多。當時思考是,疫情對經濟和企業會有短暫影響,當中對實體業務影響較大。換句話說,科技和新經濟等對實體依賴較少的行業會受惠。

然而,那時候不論價值股或增長股、舊經濟或新經濟股價格都大幅下跌。既然疫情會科技和新經濟行業受惠,而股價又大幅回調,買入科技和新經濟股便是一個勝率較高的投資策略。

儘管今年美團和拼多多的價格比高位已經回落不少,但是在1年左右時間也帶來超過100%的回報。

逢低吸納是一個必勝策略,前題是買入的股票必需要是擁有高護成河或巨大發展潛力的企業。不過卻要頂得住市況逆轉帶來的巨大心理壓力。

等待今年下一個買入機會

今年市況都是圍繞着經濟宏觀因素預期而炒作的。3月份便出現了一次因美國10年債息上升而令股市,特別是科技和新經濟股大幅下跌,創造了今年第一個黃金買入機會。個人認為,債息上升對重資產的傳統行業影響可能比較大。

坊間對債息上升的解讀都是通脹預期升溫等。其實,如果只看市場成交數據的話,債息上升代表著市場對美國債券的需求減少,原因是其投資回報不夠吸引。2015年以後,外資持有美國債券佔比開始出現加快下滑,由2008年的53%下降至2020年的34%。

要維持市場對美元的信心和刺激經濟復甦,美國可能需要一邊加息、一邊印錢。

另一個維持市場對美元的方法是維持中美關係緊張,減低投資者對中國的信心程度,減低對投資中國、人民幣的需求,從來維持投資者對美元的需求。

今年下一個買入機會可能就是中美關係達到冰點的時候,標的依然是科技和新經濟股。

2021年3月5日投資組合回顧:累計回報191.94% – 確立投資理念

截至2021年3月5日,知識蒸餾所投資組合累計回報191.94%;年初至今回報率-2.56%。月初至今回報率-3.06%。這週操作如下:

  • 買入理想汽車,成本$21.14, 倉位增加116.7%,平均成本$25.87, 目前倉位佔股票組合3.44%
  • 賣出舊貨工商銀行和廣南(集團)

這週科技和新經濟股的急跌,讓很多個人投資者慌張地拋售了手中的股票,美股週五戲劇性的Deep V單日轉向,更刺痛了無數人的脆弱的心靈。

其實投資是一場自我心理博奕。如何在所有人都質疑你的時候,堅持自己的觀點?答案是確立投資理念。這一點契媽Cathie Wood做了完美的示範,ARKK全面擁抱破壞性創新(Disruptive Innovation),並認為在不久的將來,傳統行業如能源和金融服務將會被創造性破壞(Creative Destruction)。著名的S型曲線就是完美地闡述著這觀點。

科技創新和科技在市場滲透率會重複地呈現一致性的S型曲線。 科技創新在初始階段的發展是緩慢的,其後科技日趨成熟而發展加快。當創新科技滿足市場需求時,創新科技會很快淘汰舊有科技。創新是不連續的,著名的例子是「更快的馬」:

100多年前,福特公司的創始人亨利·福特先生到處跑去問客戶:「您需要一個什麼樣的更好的交通工具?」幾乎所有人的答案都是:「我要一匹更快的馬」。很多人聽到這個答案,於是立馬跑到馬場去選馬配種,以滿足客戶的需求。但是福特先生卻沒有立馬往馬場跑,而是接著往下問。

福特:「你為什麼需要一匹更快的馬?」

客戶:「因為可以跑得更快!」

福特:「你為什麼需要跑得更快?」

客戶:「因為這樣我就可以更早的到達目的地。」

福特:「所以,你要一匹更快的馬的真正用意是?」

客戶:「用更短的時間、更快地到達目的地!」

汽車發展成為人類歷史上最重要的交通工具。可是,亨利·福特先生並不是養馬的,也不會養馬。

近代一點例子還有很多,舉兩個比較近期的例子:

  • 移動電腦裝置:做成智能電話的公司不是BlackBerry或Nokia,也不是已經用電腦軟件統治世界的Microsoft,而是Apple。
  • 雲計算:開拓雲計算萬億市場的不是賣企業大型電腦的IBM,也不是企業軟件的Orcale,而是在網上賣書的Amazon。

從以上例子說明,真正能夠達成指數性成長的只有兩類公司,一類是在以新科技試圖搶佔舊有市場的公司,另一類是擁有自我顛覆能力的公司。在知識蒸餾所投資組合裡,前一種公司的代表有Beyond Meat和理想汽車,後一種的有Apple、Amazon和Microsoft。

金融市場的波動不會改變破壞性創新科技的發展,也不會減慢傳統行業被創造性破壞的速度。

當確立了自己的投資理念時,市場價格波動其實不可怕。

擁抱不確定性吧。

關於Zoom前景的簡單分析

請關注Facebook專頁:知識蒸餾所

由$100開始不看好 #Zoom,原因是其技術沒有什麼獨特之處,容易被2B巨頭如微軟搶佔其市場。事實上,微軟的Teams也做得不錯,而且免費。可是,卻還沒有撬動Zoom的市場領先地位。

Zoom的優勢在於用2C手法做2B市場,產品自帶傳播屬性,簡單易用,有一定黏性。這一點,擅於做2C產品的Google做的Google Meeting也比不上。

2020年增長強勁,營收利潤均超預期。2021年全年收入預測為37.6至37.8億美元,全年Non-GaaP經營利潤11.25至11.45億。預測增長速度放緩,但按年增長仍然超過40%。

翻看了招股書,當時基於企業通訊行業來預測的市場規模為220億美元,及後在2020年修訂為430億美元。個人認為,還是低估了。

除了企業通訊外,視像會議真正取代的可能是一部分企業出差需求,即是說在未來,有一部分面對面會議會被視像會議所取代。企業出差需求減少,變成視像會議需求。如是者,430億美元的TAM都估得太低了,估計TAM應該在千億、甚至萬億規模。真的嗎?那就要等疫情過去後,看看航空業復甦如何。

另一方面,Zoom毛利率在增長過程中不斷下降,由2020年的82.8%跌到2021年的70.4%。經營槓桿減少將會影響未來盈利增長。毛利率減少具體是什麼原因不太清楚,估計和新業務相關。

估值方面,Zoom目前市值1200億,按2021年Non-GaaP經營利潤計算,市盈率約100倍。很貴。但如果股價回落至$350水平,或許會考慮小注買入。

錯就要認打就企定

網友啟發,寫下關於個股的簡單分析。請多多指教。

Earning Presentation:
https://investors.zoom.us/static-files/0e5bc6bc-c329-4004-a20b-99b67714e7b8

2021年2月26日投資組合回顧:累計回報201.16% – Its another normal trading day

截至2021年2月26日,知識蒸餾所投資組合累計回報201.16%;年初至今回報率0.52%。月初至今回報率-7.82%。這週操作如下:

  • 賣出50%Google
  • 賣出全部中國平安
  • 買入1/3理想汽車

有跟蹤知識蒸餾所FaceBook專頁的朋友都知道,本所不是十分看好Google未來,因為Google嚴重依賴廣告收入,但又遲遲未能夠開拓出新業務。其股價卻又在大回調時依然留在$2000-$2100的相對高位,故此減持。至於為什麼不全部減持呢?畢竟Google依然是一間有份量的企業,萬一自己看錯呢?畢竟每個人都有思考盲點,不知道自己不知道。剩下一點股票,留給自己一點犯錯空間。

中國平安不是知識蒸餾所的核心持股,故此趁在相對高位,悉數減持。保險行業發展相對落後,中間人費用龐大,也透過複雜的產品設計來收取買家智商稅。以儲蓄保險為例,其最終實際回報比指數基金、ETFs都要低很多。美其名是保本、安全、穩妥,但是在貨幣不斷貶值的時候,保本又有何意義呢?

買入理想汽車的理由早前也說過很多次了。CEO李想是少數專注於做產品、不被泡沫沖昏頭腦的創業者。公司剛剛公佈第二階段1-10的戰略規劃,增程與純電並行,目標到2025年賣出160萬輛車。按此戰略目標,簡單測算公司估值:

先看2025年最優情況:假設每輛車售價20萬,賣160萬輛,收入3200億,18%毛利率,毛利576億,再減掉100億的研發和行政費用,淨利潤476億,即70億美元左右,20倍PE,估值1400億美元。折現700億美元。

理想2021年預計賣7萬輛車,估計盈虧平衡。要盈利的話需要加強成本控制。現價約230億美元,應否買入呢?這取決於投資者對理想達到2025年戰略目標的信心程度。知識蒸餾所觀點?再跌再加倉!

知識蒸餾所2021年回報率跑輸給很多散戶,同時亦引來很多說價值投資法失效的聲音。這的確也是本所一直思考的問題。如果本所奉行的價值投資法真的失效的話,那麼就含意著長期投資組合回報率低於預期,是實在的風險所在。最少在目前來說,沒有跡象表明價值投資將會失效。雖然失效的機會率很小,但是機率小不代表不會發生。畢竟在2020年,我們也沒有少見黑天鵝。

在2019年或之前,大部分SPAC投資的回報率都不盡人意,被收購公司則質素參差。在目前量化寬鬆的大環境下,SPAC上市變得越來越容易,令一些不成熟的、次一級的早期項目也走到散戶投資者的眼前。某程度上,SPAC是一條讓早期VC項目退出的捷徑,可以增加VC機構的投資回報率。那麼散戶可以賺到錢嗎?或許可以,but who cares?

所長一直有做一些天使投資,投資在一些可能連PPT都沒有的初創公司,由於項目還是很初期的關係,很多時候是只有模糊的市場規模、沒有成本結構、沒有商業模式,甚至沒有團隊,靠的就是創始人的願景和能力。由於早期項目是高度不確定,所以一般投入的資金亦相對少,最個項目最多佔資金的5-10%。專業的VC也是這樣分散風險的。作為散戶的我們,也可以向機構學習下分散風險,和擁抱不確定性。

傳統智慧告訴我們,如果要獲得高回報,就必要要承擔高風險。或許應該換一個表述方式:在有限風險程度上獲得最高回報。

在這週跌市時,所長經常思考的問題是:持有的企業的經營能力變差了嗎?失去了護城河了嗎?在未來10年,這些企業是否仍然在其領域佔有領導位置呢?答案是肯定的。那麼現在要做的就是調整好自己的心態。It’s another normal trading day

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2021年2月19日投資組合回顧:累計回報224.95% – 大型科技股失去增長動力了?

截至2021年2月19日,知識蒸餾所投資組合累計回報224.95%;年初至今回報率8.46%。月初至今回報率-0.54%。這週沒有做任何操作。

這週知識蒸餾所少量持股的Fastly出了業績,全年收入有不錯增長,但是并沒有達到外界到期收入的期望。股價從2月的$120高位回落至$80水平。說實在話,持有Fastly的信念比持有組合內其他股票的信念要低很多。持有至業績發佈後的現在是因為我讓自己學習正確的持股態度:不要因為自己主觀而又有限角度的判斷來做決定,不要重犯去年過早賣出Tesla和騰訊的時候犯的錯誤。為下次做重大決定時做好充足準備。

大型科技股失去增長動力了?

進入2021年後,大型科技股的表現比其他,尤其是細價股表現落後很多。從機構投資者到散戶都異常熱衷於投資細價股。為什麼呢?

因為在貨幣貶值預期下,基本面相對較強的股票沒法帶給投資者足夠的回報來抵抗通貨膨脹的風險。正因如此,加上市場上資金充裕,資金成本低廉,於是大量資金在股票市場上炒賣一些基本因素相對較弱但未來有想像空間的股票。Bitcoin爆升的道理都是差不多。

市值 = 基本因素 x 估值指標

基本因素指企業所在的行業格局、競爭環境和其核心競爭力反映出來的收入、利潤和資產。對應估值指標則是PS、PE和PB。還有其他的估值方式如EV/EBITDA等投資機構比較常用的指標。

但是,這些指標都是簡化後的約數,隱含對歷史數據的判斷。同行業對比問題不大,跨行業對比時往往會讓人得出某些行業貴得不合理的結論。為解決這個問題,很多分析師會把預期增長率加入計算之中。譬如一家企業有$100利潤,目前市盈率1000倍。預期未來2年利潤增長率每10倍。兩年後,這家企業的利潤為$10000,市盈率則為10倍。那麼目前的1000倍PE合理嗎?合理。

估值永遠是對企業未來增長的判斷。所以,作為投資者,我們考慮是否投資一家企業時,應該重點考慮其未來增長空間,加上風險系數。所以,就算一家目前零收入的企業(例如:生物科技)都有投資價值;反之,一家收入百億的企業(例如:百貨公司)就算估值指標再低都無投資價值。當然,那時候Ben Graham的信徒就會出來撿煙蒂,這是後話。

這些華爾街常用的估值指標,在大部分時間都未能正確反應企業未來增長潛力及估值。其中一個反對這些指標的人就是亞馬遜CEO Jeff Bezos。有看過亞馬遜財報的朋友都知道,亞馬遜十分強調自由現金流。整份業績演示都不斷強調:Long-term goal: optimise free cash flows。

一家企業的價值等於其未來現金流折現。折現率的高低除了受企業本身的投資風險(Beta)影響外,還受宏觀因素如市場利率和通貨膨脹等影響。這含意著早期項目應該要比成熟項目估值要低;通貨膨脹預期高讓投資者要求更高的回報率來抵消貨幣貶值的風險。

企業估值永遠是基於對企業未來增長的預期

炒賣細價股的真正風險是,在沒有什麼基本因素支持的情況下,升幅幾乎大部分來自估值指標增長。當市場利率回升,資金不再充裕的時候,由於缺乏業績支持,股價可能會腰斬式下跌。音樂椅的遊戲,一直倡導價值投資的知識蒸餾所就不參與了。

Bitcoin應該如何估值

早些時候在思考Bitcoin應該如何估值?忽發其想,或許可以參考下PayPal,把PayPal的公司營運想像成礦工,把營運成本變成交易費用。處理一下後,PayPal上的交易數量和金額或許可以對如何對Bitcoin估值有些啟發。

2021年2月12日投資組合回顧:累計回報232.47% – 祝大家牛年大吉、牛氣沖天

截至2021年2月12日,知識蒸餾所投資組合累計回報232.47%;年初至今回報率10.97%。這週沒有做任何操作。

這週的回報率大概與上週持平。組合中的重點持有的大型股如Tesla在這星期的股價從$880水平回到了$810水平,而這週中最主要的消息就是Tesla首次以$15億買入Bitcoin。但是,當Bitcoin的價格在高位徘徊時,Tesla的股價卻向下尋底,讓人百思不得其解。所長更傾向於認為這種波幅只是供需關係變化而引申出來的價格變動,公司的內在價值應該沒有發生很大變化。Amazon和Apple也有類似情況,在發出亮麗的財報後,股價節節向下,這或許是的機會。

Elon MuskFinTech的先行者

其實Elon Musk向來都不是Bitcoin的粉絲。或許他是受到契媽Cathie Wood的影響才買入一些。不過,早在創立Space X和Tesla之前,Elon可算是FinTech的先行者,在1999年他創立X.com,並隨後和由另一位硅谷狂人Peter Thiel(Palantir的创始人)創立的支付公司合併成為PayPal,之後PayPal再被eBay收購。在這過程中,Elon曾經說過一段這樣的話:「因為方便,現在已經有很多用戶使用PayPal處理支付和轉賬了。但是大多數時候,資金並沒有留在PayPal的體系里。下一步應該要做的事情是交易內部化,讓用戶把資金留在體系里。這是因為,對外銀行支付的手續費很貴,如果這些手續費被省下了,這應該是一個數百億的市場。」

這段話是Elon大概在20年前說的。在隨後的日子里,國內的支付寶和微信支付已經證明瞭,交易內部化和讓資金留在體系里的巨大商業潛力。當然金融監管也出於金融體系安全為理由,限制了這些互聯網金融機構的吸收存款和貸款能力。這個舉措無可否認的限制了互聯網金融機構的獲利能力,也就是企業估值再也沒有辦法回到從前。

如果要猜想Elon為什麼要買Bitcoin,個人認為他出發點和契媽不盡相同,Elon應該不會單單因為Bitcoin可能會升值10倍而買入Bitcoin。反之,Elon可能是想深入瞭解一下非政府發行的數字貨幣是如何運作的。如果Elon對互聯網金融的總體看法沒有大改變,那麼Bitcoin應該是無法滿足交易內部化而產生收入,因為Bitcoin的手續費依然很貴。Elon買Bitcoin或許是想構建一個屬於Tesla的金融系統。

數字貨幣可以代替主權貨幣嗎?

如果科技公司要發行數字貨幣,目前看來最有資格的公司是Alibaba和Amazon,因為他們有用戶、也有商業生態。但是,隨著國內禁幣和發行DECP,中國政府應該是決心要壟斷貨幣發行權。太平洋另一邊的美國,FaceBook擬發行的Libra的推行也是困難重重,看似美國政府也是不願意讓Libra成為非美元掛鈎貨幣。如果,Libra只能掛鈎主權貨幣,那麼其價值就只是換湯不換藥的主權貨幣而已。

擁有鑄幣權的利益無疑是十分巨大的。奉行赤字預算和負債累累的國家萬一失去了鑄幣權,那麼國家將無法支付國民福利、無法提供政府服務和無法維持軍隊運作,繼而國家將會陷入混亂,後果不堪設想。從國家安全的角度來看,數字貨幣要成為貨幣,主權國家一定是第一個出來反對。故此,非政府發行數字貨幣要成為主流貨幣,機會是相當渺茫。目前數字貨幣的定位類似:黃金,附帶其成為貨幣的價外認購權。

是時候要深入瞭解Bitcoin和數字貨幣了

說了這麼多關於數字貨幣的看法,無非就是連所長都認為數字貨幣或許是下一波投資機會(如果不是太晚的話,Elon也沒有比我早太多)。早在幾年前,由於工作關係,所長近距離接觸到國內一些數字貨幣的大玩家和了解到他們對數字貨幣的看法。說到底,其實也就是讓更多散戶加入。需求增加了,供應有限,那麼價格就會有炒作空間。現在更大的玩家Cathie Wood和Elon Musk也在用類似的手法讓更多散戶加入買賣數字貨幣。

理性一點看,Bitcoin等數字貨幣是沒有內在價值的。其價格是基於供需關係,也造就了一批炒家。投資者願意付出的最高價格是其為了避免因為通貨膨脹而引起主權貨幣貶值的最高代價。所以,一天通貨膨脹的預期在,數字貨幣的價格都應該會在高位徘徊,或者繼續上升。拐點就是當量化寬松回撤,國債利息回升的時候。這個時間點在什麼時候,需要繼續研究學習。

Facebook專頁:知識蒸餾所 Knowledge Distillery

2021年2月5日投資組合回顧:累計回報233.06% – You Only Live Once

截至2021年2月5日,知識蒸餾所投資組合累計回報233.06%;年初至今回報率11.17%。除了中了1手快手外,這週沒有做任何操作。

這週Amazon、Alibaba和Google都發表了亮麗的業績。Amazon的自由現金流一直保持強勁增長,Q4同比增長20%。阿里巴巴的收入增長同樣強勁,Q4同比增長37%,當中核心商業業務收入增漲38%;雲業務的收入增長50%,並首次實現盈利。Google收入增長超出了所長的估計,Q4同比增長24%。各個巨頭髮出財報後,股價走勢各異,Google股價上漲了10%,Amazon和阿里股價則只有少許波動,股價沒有隨著業績增長而增長。


關於Google業績的逆思考

平時有注意知識蒸餾所Facebook的朋友們都知道,一直以來所長都想減持Google。主要原因就是不看好其廣告業務表現。早在Q1的電話會裏,Google的CFO就提到一下這一點:「廣告預算和經濟大環境相關。」但是,他卻拒絕評論廣告收入的未來發展方向。到了Q4,廣告業務的增長,搜尋業務收入同比增長17%,YouTube收入同比增長46%。和所長預期的有很大出入。電話會提到增長是由新廣告格式、更廣的廣告主群體所帶來的。所長認為,Google的廣告客戶群裏可能發生的變化,大型品牌廣告主廣告預算可能在減少,取而代之的是中小企業廣告預算的增加。另外,大家有用Youtube的話應該體會到,片頭的5秒廣告從1條增加到2條,同時也加入了10秒格式,所以,Youtube收入增長應該是來自廣告庫存增加,單價變化不可而知。

減持想法的底層邏輯便是不看好經濟前景。與所長對未來經濟發展是保守偏樂觀的看法相違背。樂觀的情況是如果美國政府救援方案操作合適、加上量化寬鬆的持續效果和及時控制住疫情讓實體經濟迅速恢復,那麼經濟增的有可能在2021年實現V型反彈。到時候Google的廣告收入可能不降反升。

另一方面,關於Google的雲業務其實所長還是有很大的保留的。從世界雲市場的佔有率來看,AWS佔34%、Azure佔20%、Google佔10%和阿里雲佔9%左右。看下2020年Q4每家的雲服務表現:

– AWS收入127億美元,盈利36億

– Microsoft雲收入(包含Azure和服務器收入)133億美元,盈利62億美元

– Google雲的收入38億美元,虧損12億美元。

– 阿里雲收入25億美元,基本實現盈虧平衡。

從以上數據可以得出,雲業務需要一定體量以後才能夠有規模效益、規模化利潤的可能性。如果Google的市場份額不能夠快速提升,那麼Google的雲業務可能會持續虧損一段時間。但是要從前3進前2又談何容易呢。要知道雲服務基本上是2B的業務,4家公司裡面,Google的2B基因卻是最少的。另外,阿里能夠以更低的體量來達到收支平衡,也側面說明Google雲服務的營運效率有提升空間。

由於過早減持Tesla和騰訊,和去年4月因為「主觀」的認為經濟前景不樂觀而減持部分核心持股所帶來的血的教訓,所長選擇繼續持有Google一段時間,直到看到以上對Google業務判斷真的發生了,再減持都不遲。另一方面,不要因為自己對宏觀經濟發展的推斷來做投資決定的。Do not time the market。這是認知問題,是為逆思考。

對於快手的長期思考

10年以來,所在參與的IPO就只有兩次,第一次是不久前沒有上市成功的螞蟻,另一次就是快手了。

決定快手未來的就是用戶數量和商業模式。商業模式方面,佔收入比重最大的直播收入的商業模式有著天然的缺陷。直播大賞模式是需要內容創作者花額外時間來製作直播內容的。正因為如此,內容很自然的就會偏向於用戶口味,然後出現一些人性陰暗面的內容。這都是商業模式導致的自然結果。直播電商或短視頻電商等模式,內容創作者隻需要根據其銷售的產品製作內容,內容和收入來源是一致的。但是這些內容卻未必適合用戶口味,需要平台來匹配。廣告模式,是世界上最成熟的視頻變現方式,內容創作者隻需要專心做好內容,只要內容能夠吸引用戶,平台就能夠分配廣告與內容創作者,但是插入廣告卻影響用戶體驗。廣告影響用戶體驗的這個命題在互聯網發展了20年都沒有很好的解決,畢竟很多用戶原因看廣告來換取免費內容的。商業模式方面的戰略決策決定了快手未來發展的高度。

雖然本所也認為目前估值過高,但是本所抽快手IPO的原因並不是為了賺2萬、3萬一手,而是相信宿華和程一笑的執行能力,在快手用戶增速放緩,商業模式也不成熟的過程中帶領快手繼續高速發展,成為中國一流的互聯網公司。用10年的眼光來看,現在繼續持有與否的問題就很容易解決了。

關於知識蒸餾所之前對於快手未來發展的思考可以參考:

快手快要上市了,值得投資嗎?

You Only Live Once | Strong Hold

這星期WallStreetBets事件在膠著狀態,沽空機構還沒有完全離場,但是從股價大幅波動來看,估計是有些散戶比其他散戶更早的離場了。人性的陰暗面是很可怕的,不是每個人都可以抵抗來自金錢和利益的誘惑的。人踩人是必然的會發生,無可避免。在這種無可避免的情況下,網絡上開始流傳了You Only Live Once的說法,並呼籲群眾要Strong Hold,堅定的拿住手上的GME或其他的WSB股票。所長很認同WSB的核心觀點:打倒華爾街大鰐和建立一個去中心化的金融系統 DeFi,使世界更加公平。但是打倒華爾街大鰐有更好的方法。知識蒸餾水用的方法是用價值投資方法,打造出比華爾街大鰐更高的回報率的投資組合,通過時間的力量,讓小資本也可以發揮巨大影響力。

要做成一件事,不一定要跟隨大眾一窩蜂去做,而是可以找對方向和方法,有耐心地堅持努力繼續做下去。You Only Live Once

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2021年1月29日投資組合回顧:累計回報216.99% – 韭菜的自我修養

截至2021年1月29日,知識蒸餾所投資組合累計回報216.99%;年初至今回報率5.8%。這週中最高的YTD回報率達到11%,一週內的回報率相差高達90%。應該做些什麼嗎?Stay Cool!這週沒有做任何操作。

這週Microsoft、Apple和Facebook都發表了亮麗的業績。可惜的是,受WSB、GME事件影響,亮麗的業績並沒有帶來股價的上漲,股價反而掉頭往下跌。或許這是一個買入時機。朋友說華爾街基金公司需要沽優質資產來填補GME產生的無底洞。不知道是真是假。估計這件可以載入史冊的事件下週應該會有一個結局。

賣空是一場零和遊戲

一直以來,華爾街都存在著一幫做空機構,透過持有短倉併發表看衰報告讓一家企業的股價下跌,從而獲利。由於一家公司的價值最低為零,所以沽空的最高利潤就是100%。當股價下跌的時候,財富就會從持有長倉的股東轉移到沽空機構那裡。由於沽空的過程沒有任何價值創造,所以賣空是一場零和遊戲。不是我贏,就是你輸。

價值的泉源

如果賣空是一場零和遊戲,那麼是不是所有的股票投資都是零和遊戲呢?個人認為不是,最少價值投資不是。價值投資的理念是把資本投資於會創造價值的企業里。價值創造源於生產力的提升,生產力的提升源於利用科技,優秀領導和管理方式,更有效率使用天然資源和人力資源。天然資源和人力資源的產出是線性的,資源投入越多產出越大。科技和領導和管理方式帶來的產出提升就不是線性的,而是爆發性的。比如互聯網,比起傳統信息發佈渠道比如電視和報紙等,互聯網讓信息發的效率要高不止100倍以上。這是為什麼科技巨頭的股價節節上升。知識蒸餾所的價值投資的法則其中一個項就是投資於可以把生產力提升10倍的企業。另外一個價值的泉源來自於優秀領導和管理方式,同一件事情優秀的領導者透過優秀的管理方式把內部資源組合至最優狀態,從而做事比其他同行競爭對手更有效率。比如美團,送外賣需要龐大的人力資源,利潤微薄。人力資源組織稍微出錯便會使企業無法盈利,甚至虧損。王興卻有辦法把送外賣這件艱苦的事情做的淋灕盡致,連阿里也不是美團的對手。這是優秀領導和管理方式創造出來的價值。

韭菜的自我修養

韭菜的自我修養是「中國比特幣首富」李笑來撰寫的書,裡面關於韭菜的描述是這樣的:

他們嚴重缺乏基本的閱讀能力,他們是那種買一輩子東西都不讀產品說明書的人,他們是那種無論拿到什麼,都要問別人怎麼用的人……對所有韭菜來說,這個定律幾乎永恆不變:你一買,它就開始跌;你一賣,它就開始漲……如果你發現自己必須向別人咨詢,或者必須「打聽小道消息」才能決定交易的方向,那麼說明你真的就是一根所謂的「韭菜」,因為你全然不懂自己正在做的交易……如果這個時候,你不自己去學習和研究,不想著得出屬於自己的結論,那麼,你甚至就是一根「沒有修養的韭菜」。

一直以來,股市裡的散戶都被認為是韭菜,任由大戶宰割。從港股里的微信女到華爾街的沽空機構,賺的都是韭菜貪婪和知識水平相對低下的錢。韭菜麻木相信市場信息,從不獨立思考,讓擁有更多信息和知識的大戶有機可乘,透過控制輿論來控制韭菜的心智,利用韭菜的貪婪來賺大錢。WSB事件的角色互換了,華爾街基金反而變成了韭菜。因為貪婪和麻木自信,華爾街基金似乎忘記了經濟學的一些基本原則:供應減少,價格上升。基金從來沒有想過一直被他們操縱的韭菜竟然可以聯合起來,讓市場上的股票供應突然減少,令價格大幅上漲。God Bless Them~

所以,如果不想成為一條任人宰割的韭菜,那麼就必須要拒絕貪婪和提升知識水平。如果微信女再拉不到散戶入群,瞬間暴跌90%的股票將不復存在。如果散戶不會因為一份似是而非的做空報告而拋售,那麼Citron、Melvin這些基金就沒有辦法通過控制輿論來做空賺錢。所以,我們就算是韭菜,也要做一條不貪婪、有知識的韭菜。這樣我們才能真正的擁抱價值,讓優秀的企業幫助韭菜們創造財富。

虛擬貨幣是避險資產嗎?

Ray Dalio發佈了關於虛擬貨幣的「非專業」報告。裡面提及虛擬貨幣類似黃金,是避險資產的一種。契媽Cathie Wood發表的2021 Big Ideas也提到如果500強公司把1%的資產投入到bitcoin,bitcoin的價格就會上升多少。說實話,對契媽對虛擬貨幣缺乏深度的看法多少有點失望。誰不知道如果有人買,一個資產的價格就會上升?同意bitcoin是一種避險資產,但是避險資產不止有bitcoin。投資避險資產的目的是什麼?抵抗通貨膨脹和對沖市場波動。但是最少目前來看,bitcoin價格的波動比起股市還高,炒賣多於避險。知識蒸餾所認為虛擬貨幣的存在價值遠遠不止避險。虛擬貨幣對沖的是一直壟斷貨幣發行的政府信用破產的風險。大家有想過如果持有的股票不再以美元定價會發生什麼事情嗎?目前沒有答案。

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