#Apple:現價合理偏高,未來增長仍然依靠iPhone,不確定性較高;服務收入仍有提升空間,Q3基本分析【舊文重溫】

Apple早前公佈2021財年第3季業績,業績十分亮眼,季度收入超過814億美元,同比增長36%,淨利潤達到217億美元,同比增長超過90!

產品收入增長主要由iPhone銷售增長帶動,銷售收入同比增長50%,增長主要是因為更多的現有用户升級購置新iPhone和Android手機用家轉為使用iPhone。iMac、iPad和穿戴裝置、家庭和其他配件的同比銷售增長為11%、12%和25%。

服務收入同比增長超過36%,主要來自付費訂閱心人數增加,同時雲服務、音樂、視頻、廣告和支付服務的收入都創出歷史記錄,以及 App Store 和 AppleCare的收入 創出季度記錄。

在下文,所長將會從一下3個方面分析Apple的投資價值:

(i)成本控制和利潤率

(ii)服務收入

(iii)估值倍數

所長會在文末總結寫下個人對Apple投資價值的觀點。

本交的分析不包括股息派發、舉債回購股份或App store分成風險對股價的影響。

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(i)成本控制和利潤率:世界級的企業,就是可以不斷的優化成本架構,提升利潤率

首先,我們看一下Apple歷史毛利率的走勢(整體、產品和服務):

2018:38.3%|34.4%|60.8%

2019:37.8%|32.2%|63.7%

2020:38.2%|31.5%|66.0%

2021Q1:39.8%|35.1%|68.4%

2021Q2:42.5%|36.1%|70.1%

2021Q3:43.3%|36.0%|69.8%

Apple的整體毛利率提升受益於兩個方面:(i)產品毛利率提升,和(ii)服務佔比提升。本季度產品毛利率提升可是在疫情尚未完全解決和芯片短缺的情況下達成的。雖然這季度Apple也為了保證零部件的未定供應而付出了更多運輸成本,但是運輸成本的上升被零部件成本下降而抵銷。

毛利率在本季度達到新高。不過管理層預計由於美元匯率變化,以及更加嚴峻的供應短缺的影響,下一季度的毛利率將會比本季度有所下降,預計在41.5%-42.5%之間。

雖然預期毛利率比今季有所下降,但是以一間硬件主導的企業來說,40%以上的毛利率水平是非常之高!

接下來,我們看下服務收入的發展情況。

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(ii)服務收入:付費訂閱人數創出歷史新高,但每個訂閱每年收入沒有增長

CFO在財報會議這樣形容Apple的服務發展:

「付費訂閱繼續呈現強勁增長。 現在,我們平台上所有服務的付費訂閱量已超過 7 億,比去年增加了 1.5 億多,幾乎是4年前付費訂閱數的4倍。 最後,我們正在添加我們認為客戶會喜歡的新服務,同時還繼續提高我們當前服務產品的廣度和質量。 例如,在 6 月的 WWDC 期間,我們預覽了我們的新 iCloud+ 和 Apple Wallet 功能,我們相信這些功能將創造更安全和差異化的客戶體驗。」

從以上CFO評價理解,付費訂閱人數受益於iPhone持續大賣而不斷增加。同時,Apple也繼續不斷強化服務產品,提升服務收入。較新的服務產品 Apple TV+、Apple Arcade、Apple News+、Apple Card、Apple Fitness+ 以及 Apple One 捆綁包繼續在用戶、內容和功能方面進行擴展,並為整體服務增長做出貢獻。

接下來看下歷年來,訂閱人數(百萬)和每個訂閱每年收入(美元)的變化:

2018:330|$120.4

2019:450|$102.9

2020:585|$91.9

2021Q1:620|$100.1

2021Q2:660|$99.8

2021Q3:700|$100.9

從以上數據可見,蘋果的付費訂閱人數每年遞增,平均每季度增加4000萬左右。不過每個訂閱每年收入卻從2018年的$120開始下跌到$100左右。這可能是因為iPhone在較發達地區如美洲、歐洲和日本的付費訂閱滲透率已經相當飽和,而產品銷售增長最快的是大中華區的每個訂閱每年收入則比較發達地區較低有關。

服務是Apple未來增長的重中之重。一方面優秀的服務可以提升用戶留存率,以穩定產品銷售和吸引新用戶,另一方面服務的毛利率較高,可以幫助提升整體利潤率。

不過,雖然管理層在財報會議裡談及數字內容商店的交易和付費賬戶數量在本季度季度在每個地理細分市場均創下歷史新高,但是從主觀角度來看,新的流媒體服務Apple TV+比其他競爭對手的發展有點落後。正如CFO所說,Apple需要繼續服務產品的廣度和質量,以支撐公司的未來發展。

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(iii)估值倍數:處於合理但偏高的水平

Apple固然是值得長期持有。不過,如果買入價過高的話,投資者便需要更長的時間來賺取投資回報,變相拉低投資回報率。所以,我們必須要關注企業的估值倍數變化,以確保買入價格合理。

以下是Apple歷年來的每股價格(美元,期末值)、市值(萬億美元,期末值)、TTM市盈率和TTM市銷率:

2018:$54.75|$1.08|18.23|4.09

2019:$55.17|$1.02|18.44|3.92

2020:$115.24|$2.00|34.83|7.28

2021Q1:$132.27|$2.24|35.04|7.62

2021Q2 : $121.94|$2.04 |26.77|6.28

2021Q3:$136.96|$2.28|26.24|6.56

從以上數據來看,Apple的市盈率已經從2020年12月底的35倍下降到2021年6月底的26倍。用現價$145.86計算,TTM市盈率為28倍。目前市盈率水平比2018、2019年的水平要高。

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總結:不妨觀望一下,等到銷售旺季再作打算

Apple是世界上最優秀的企業之一,在創新和成本控制方面屬於世界級。如果真的要挑剔的話,Apple的銷售收入較依賴於產品在旺季的銷售情況。產品銷售的季節性波動和新產品的受歡迎程度的不可預測性讓Apple的未來增長較難準確預測。

管理層預期下季度的收入增長約為30%,所長估計Apple的淨利潤將會達到149億美元。按28倍TTM市盈率計算,市值為2.5萬億,每股價格每150美元,和目前價格差不多,安全邊際不多。

Apple的高速收入增長是否可以持續下去呢?有不確定性。從歷史數據看,2019年和2020年的收入增長為-2.0%和+5.5%。下季度是Apple的銷售淡季,大家不妨在現在到下一份業績期間採取觀望態度,期間看看Apple到了旺季會發佈什麼新產品來刺激產品銷售再做打算。

關於所長個人投資組合,雖然在前段時間賣出了部分Apple的持股,這不代表所長不看好Apple的未來發展,只不過是我認為目前價格稍為偏高,故希望套現部分投入到被市場低估的企業。市場就是這樣,幾乎在任何時間段內不是高估就是低估企業的內在價值。

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