貝殼的前身是線下地產代理鏈家。鏈家在2001年由創始人兼CEO左暉（已離世，RIP）所創立的。經歷的18年時間，左暉在2018年4月份開展了線上地產平台貝殼，銳意要用網絡化和數字化來改造整個中國地產代理行業。
貝殼在2020年8月上市，上市價為每ADS20美元。上市當天，貝殼股價上漲87.2%，收於每ADS37.44美元，市值超過400億美元。
貝殼目前股價每ADS47.69美元，市值超過560億美元，或3500以人民幣。市盈率超過100倍。意味著市場預期貝殼的業績會以較高速度增長。本文分析一下貝殼的投資價值。
————————————————————————
貝殼業務簡介和潛在市場規模：
貝殼主要從事地產代理業務，超過95%的收入都是來自二手房產交易（包括買賣和出租）和一手房產交易。2021年Q1，二手房產交易佔收入39%；一手房產交易佔收入57%和其他服務佔收入4%。
根據招股書資料，2020年中國的二手房產買賣交易規模為7.4萬億人民幣，一手房產交易規模為13.9萬億人民幣，房屋租賃市場規模為1.7萬億人民幣，合共23.2萬億人民幣。預計到了2024年，中國的房地產市場規模將會增長到30.7萬億人民幣。
按交易金額計算，貝殼平台上的房地產交易佔中國整體房地產市場的14%，當中二手交易佔21%，一手交易佔10%。
————————————————————————
經紀人合作網絡模式（ACN合作網路）
2014年，鏈家建立ACN合作網絡。ACN合作網路是指在遵守房源信息充分共享等規則前提下，同品牌或跨品牌經紀人之間以不同的角色共同參與到一筆交易，成交後按照各個角色的分傭比例進行傭金分成的一種合作模式。
ACN合作網絡核心在於把整個服務鏈條細化，然後根據經紀人在各個環節的貢獻率進行分佣，從而使分佣機制趨於均等化。 在一單交易中，經濟人有以下角色：
房源方：佔價值的～40%
- 房源錄入人
- 房源維護人
- 委託備件人
- 房源鑰匙人
- 房源實勘人
房源方：佔價值的～60%
- 客源推薦人
- 客源成交人
- 客源合作人
- 客源首看人
- 交易顧問
ACN合作網絡可以提高資源利用效率；降低內部惡性競爭，推動良性競合；促進精細分工、人才沈澱；和提升服務品質，消費者受益。
————————————————————————
投資價值、5年財務預測和估值：
根據所長的測算，貝殼的收入將會從2020年的704億人民幣增長到2025年的3332億人民幣，收入年複合增長率為36%，淨利潤將會達到237億人民幣。按25倍市盈率計算，市值將會達到5900億人民幣，比目前市值有70%上漲空間。
以上預測基於貝殼可以利用其獨有的經紀人合作網絡模式，在2025年達到45%的市場佔有率，當中二手交易為50%，一手交易佔為40%。
預測同時假設貝殼的二手和一手房產交易貢獻率（收入減去內部和外部分佣）和歷史水平差不多，即二手房產交易貢獻率為40%和一手房產交易貢獻率為20%。
如果貝殼可以通過技術和數據手段來優化業務貢獻率，令貢獻率提升50%，即二手房產交易貢獻率為50%和一手房產交易貢獻率為30%，那麼貝殼2025年的淨利潤將會增長至700億人民幣。按25倍市盈率計算，市值將會達到1.75萬億人民幣，比目前市值有500%上漲空間。
————————————————————————
結論：
貝殼的投資價值，在於它是否能夠利用AI技術手段和建立數據優勢，比如VR看房和智能推薦等等，來取代目前部分ACN合作網絡價值鏈中的角色，從而釋放出更多的價值。
如果左暉在世的話，現價就已經會買入第一注。從目前情況考慮的話，我會選擇觀察多1到2個季度，以驗證預測假設是否合理。
貝殼有一個比較清晰的發展戰略，都是因為左暉對房地產中介業務有深刻的思考。他曾經說：
「堅持做難而正確的事。」
「從A到B，A是搞清楚你在哪兒，B是要去哪兒。總體來講，中國的企業今天的戰略能力都比較弱，把A點到B點真正能説清楚，這個事情本身就很難。」
「關鍵的路徑要搞清楚。管理的落地、組織、績效、IT支持，四項一項都不能少，這是基本功。」
